7630
Аналитика по облигациям от профессионалов долгового рынка с многолетним опытом. Любые вопросы: @pro_bonds_bot
✍🏻 Подвели итоги сезона отчетностей
Большинству эмитентов удалось удержать долговую нагрузку и операционную рентабельность на уровне 2023 г. В то же время мы видим существенный рост процентной нагрузки у большинства эмитентов, а также увеличение в структуре долга доли обязательств, привлеченных по плавающим ставкам
Подробнее об итогах годовых отчетностей - здесь
#corpbonds
@pro_bonds
🛩️ Самолет: входит в зону турбулентности
🏗️ В условиях прекращения действия массовой программы льготной ипотеки и удорожания стоимости финансирования кредитные риски эмитентов в строительном секторе повышаются. Мы разобрали финансовые результаты за 1п24 Самолета – одного из крупнейших игроков на первичном рынке жилой недвижимости.
Делимся основными выводами:
🔍 В первом полугодии выручка выросла на 69% г/г, EBITDA – на 56% г/г, что отражает наращивание компанией объемов строительства, подкрепляемых ростом продаж в предыдущие отчетные периоды. Метод признания выручки по мере завершенности строительства позволит Самолету в течение следующих 1-2 лет поддерживать более устойчивую динамику финансовых результатов по сравнению с операционными, которые быстрее реагируют на изменение рыночных условий.
🪫 По итогам 1п24 рентабельность EBITDA составила 27%, сократившись на 2 пп г/г в условиях роста коммерческих расходов в терминах доли от выручки и снижения доходов от участия в объектах инвестиций. Мы ожидаем, что в среднесрочной перспективе рентабельность застройщиков продолжит сокращаться на фоне опережающего роста себестоимости по сравнению с ценовой динамикой продаж.
💼 На конец 1п24 покрытие проектного финансирования (ПФ) средствами на счетах эскроу снизилось до 90% против 94% на конец 2023 г., что, как правило, негативно отражается в росте ставки по проектному долгу. При этом риск удорожания ПФ скорее реализуется с некоторой «отсрочкой», поскольку проценты по обслуживанию уплачиваются девелоперами при вводе проектов в эксплуатацию.
🌪️ ЧД/EBITDA остался на уровне конца прошлого года – 2,6х, однако покрытие EBITDA уплаченных процентов заметно снизилось с 5,2х в 2023 г. до 3,0х в 1п24, отражая рост стоимости корпоративного долга.
⚖️ В среднесрочной перспективе мы ожидаем постепенного ослабления финансового профиля компании на фоне растущих отраслевых рисков и удорожания стоимости долгового финансирования. В то же время лидирующие рыночные позиции по объему текущего строительства, доступное ценовое предложение и высокая рентабельность Самолета относительно конкурентов обеспечивают бизнесу запас прочности для адаптации к изменяющейся конъюнктуре рынка.
📉 Мы не исключаем, что в краткосрочной перспективе компания может снова выйти на первичный рынок облигаций с целью как рефинансирования (ближайшая крупная оферта в фев.25), так и привлечения заемных средств для поддержания операционной деятельности, что может оказать давление на котировки бумаг на вторичном рынке.
📃 Облигации Самолета – на портале bondresearch
#corpbonds #samolet
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
💴 Средневзвешенная вмененная ставка O/N в CNY стабилизировалась у бида ЦБ, снизившись до 14,22% (-19,86 пп н/н), но ждем ее роста из-за предстоящих праздников в КНР. ЦБ предоставил через своп 87 млрд CNY (53,3% от недельного оборота)
🏦 ФедКазна, сократив баланс до 8,5 трлн, вместе с бюджетом забрали по 0,1 трлн, но это компенсировалось крупными выплатами купонов ОФЗ (0,1 трлн за вычетом аукционов) и сокращением наличных в обращении на 0,1 трлн
〰️ Банки нарастили депозиты на 0,2 трлн, до 4,7 трлн, и заняли у ЦБ 0,1 трлн, до 4,2 трлн. Профицит ликвидности – 0,5 трлн (+0,1 трлн н/н). Корсчета стабильны – 4,6 трлн (-0,1 трлн н/н) – при 0,7 трлн переусреднения
📈 Свопы на КС до 2Y прибавили 0,1-0,2 пп. Короткие ставки RUSFAR низко – банки не могли полноценно воспользоваться недельным депозитным аукционом перед уплатой налогов. RUSFAR O/N – 18,28% (-8 бп н/н), 1W – 18,53% (-10 бп н/н), 1M – 18,98% (-1 бп н/н), 3М – 19,58% (-1 бп н/н).
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Закрытие квартала
🔨 На втором аукционе размещался 15-летний ОФЗ-26247. Цена отсечения составила 79,4 (YTM 16,53%, т.е. лишь 1 бп премии по доходности и к закрытию вторника и к ценам на ввод заявок). Это минимальная премия за буллет с конца июня
🧮 Всего было размещено 12,3 млрд руб. по номинальной стоимости (10,3 млрд «по рынку»). 27,5 млн руб. из них удалось привлечь двумя заявками на допразмещении. Спрос при этом снова был немаленький: 45,3 млрд руб. (спрос/размещение: 3,7х).
🦛 Полагаем, что почти весь объем забрали четыре участника. Крупнейший бид по цене отсечения на 5 млн бумаг, бид на 2 млн бумаг по 79,42 и три бида по 1 млн бумаг в диапазоне 79,421-79,423 с шагом в копейку вместе с неконкурентной заявкой на 1,9 млн бумаг составили 97% размещения
📉 Рынок ответил на аукцион оптическим снижением котировок
📅 Годовой план исполнен на 46%, размещено облигаций на 1,79 трлн руб. Квартальный план удалось исполнить на 45%
#ofz
@pro_bonds
👣 ЯТЭК: маленькие шаги большого рефинанса
🎯 Сегодня ЯТЭК соберет заявки на 3-х летний флоутер объемом 1.5 млрд руб. Ориентир ставки – КС + 275 бп. Мы думаем, что компания постарается сузить спред до 250 бп, при этом более высокий спред находим привлекательным для формирования позиций.
👌 Отчетность ЯТЭК за 1п24 выглядит стабильной, равно как и предыдущая годовая отчетность. Чистая долговая нагрузка эмитента с 2020 г. держится вблизи 2х. В 1п24 ЯТЭК закрепил позитивный итог 2023 г., сгенерировав положительный FCF в объеме 0,5 млрд руб. АКРА в последнем рейтинговом релизе по эмитенту ожидает, что компания будет сокращать свою инвестиционную активность.
👀 Весь долг ЯТЭК сформирован двумя бондами общим объемом 9 млрд руб. по непогашенному номиналу, один из которых имеет амортизационную структуру (очередной платеж ~1 млрд руб. в октябре). Таким образом, компания сейчас занимает на рефинансирование, однако мы ждем новой первички от эмитента в ближайшие полгода, учитывая, что в апреле 2025 г. ЯТЭК предстоит погашение остатка номинала ЯТЭК 1P-2 на 2 млрд руб., а также прохождение оферты по ЯТЭК 1P-3 на 6 млрд руб.
🎢 В числе рисков эмитента выделяем ожидаемый рост процентной нагрузки по мере рефинансирования, а также риски в области корпоративного управления. В частности, обращаем внимание, что в 1п24 компания приняла на себя обязательства по возмещению связанной стороне потенциальных имущественных проблем (возможная максимальная сумма взыскания оценивается в ~2 млрд руб.). Попадание компании под блокирующие санкции США в августе может в теории осложнить реализацию капиталоемкого проекта Якутский СПГ.
#corpbonds #yatec
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Четыре по два
🔨 На втором аукционе размещался 12-летний ОФЗ-26246. Цена отсечения составила 80,4 (YTM 16,37%, т.е. 6 бп премии к закрытию вторника). Размещено 11,1 млрд руб. по номинальной стоимости (9,4 млрд «по рынку»)
💪 Спрос при этом составил уверенные 47,7 млрд руб. (спрос/размещение: 4,3х)
6️⃣ На основных торгах удовлетворили два бида (на 2 млн и 100 тыс. бумаг) по «отсечке» и два бида (на 5 млн и 250 тыс. бумаг) на 20 копеек дороже. Отметим еще две неконкурентных заявки (на 3,5 млн и и 177 тыс. бумаг). Вместе они сформировали 99,5% основного размещения
2️⃣ Впервые за три месяца состоялось доразмещение, на котором двумя равными заявками удалось привлечь еще суммарные 490 млн руб. по номинальной стоимости (414 млн «по рынку»)
📅 Годовой план исполнен на 45%, размещено облигаций на 1,75 трлн руб. Квартальный план выполнен на 42%
#ofz
@pro_bonds
🛬 Домодедово: долговая балансировка
МСФО отчет ДМЕ за 1п24 ожидаемо отразил ухудшение финпоказателей компании. Тем не менее, эмитент удержал чистый левередж ниже 5х, превысив который он столкнулся бы с правом держателей требовать досрочного погашения рублевого выпуска бондов (ДФФ 2Р-01) объемом 15 млрд руб.
☁️ «Мягкая посадка» в финансах. Выручка сократилась лишь на 9% г/г при падении пассажиропотока на 25.5% г/г, причем S7 (ключевой клиент ДМЕ) обеспечила только половину данного снижения. В 1п24 ДМЕ вывел операции по закупке и реализации авиакеросина за пределы консолидации на уровень СП (что ранее обеспечивало 4-16% общей выручки). Данное СП в течение 1п24 выплатило аэропорту 400 млн руб. дивидендов, что в комбинации с благоприятной динамикой оборотного капитала компенсировало операционные проблемы и помогло сохранить операционный денежный поток на уровне 1п23, а также удержать в плюсе и FCF.
🧗♂️ Долговая нагрузка «на волоске» от ковенанты. ДМЕ с 2020 г. не может привлекать новый долг (только рефинас), т.к. превышает допустимый уровень долговой нагрузки, установленный в эмиссионной документации еврооблигаций (ЧД/EBITDA 3х). В то же время по рублевому выпуску (ДФФ 2Р-01) предусмотрена ковенанта по долговой нагрузке 5х, превышение которой дает право инвесторам право на досрочное погашение. По итогам 1п24 ДМЕ был в шаге от превышения этого уровня левереджа (4.98х).
🏦 Банки требуют докапитализации. На конец 1п24 ДМЕ кредитовался в двух банках (список которых не раскрывается). Доля банковского долга – 28% (все кредиты привлечены по плавающим ставкам). В условия кредитных договоров также включены финансовые ковенанты, и они по итогам 1п24 оказались пробиты. Банки согласовали «вейверы», однако выдали их на условиях завершения редомициляции группы в РФ до конца 2024 г. и, что важно, внесения дополнительных взносов в капитал компании. Подробности о размере требуемой банками капитализации эмитент, ожидаемо, не раскрыл.
💼 Акционерная поддержка как «запасной аэродром». Несмотря на очевидные проблемы с долговой нагрузкой, ДМЕ продолжает платить дивиденды (1п24 - 1.4 млрд руб, 2023 г. – 5 млрд руб., что существенно больше, чем в среднем за 2021–2022 гг.). Прекращение дивидендных платежей в текущих условиях представляется довольно логичным шагом. В комментариях к отчетности за 1п24, эмитент в числе мер, предпринимаемых для сохранения способности аэропорта осуществлять свою деятельность непрерывно (going concern), впервые упоминает фактор акционерной поддержки, которая среди прочего может включать погашение дебиторской задолженности связанных сторон (3,7 млрд руб на конец 1п24).
👀 Взгляд на облигации. Замещающий выпуск Домодедово (ДФФ ЗО28) вышел на торги в середине августа и на текущей карте замещающих облигаций предлагает одну из самых высоких доходностей к погашению (17,4% YTM) среди старшего долга, что мы считаем обоснованным с точки зрения кредитных рисков.
#corpbonds #dme
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🗝️ ЦБ повысил КС до 19%
🏋️♂️ Со среды банки переусреднялись в ожидании заседания ЦБ, удерживая всю кривую RUSFAR выше КС: O/N – 18,45% (-4 бп н/н), 1W – 18,6% (+14 бп н/н), 1М – 18,99% (+39 бп н/н), 3М – 19,14% (+21 бп н/н). Свопы на КС сместились вверх: 3М – +44 бп н/н, 6М-2Y – +25-35 бп, прочие – +10-15 бп
⚖️ Переусредняясь, банки держат на корсчетах 6,3 трлн (+0,1 трлн н/н), – переусреднение составляет 1,6 трлн. Траты бюджета принесли 0,5 трлн. ФедКазна нивелировала это, снизив баланс до 9,3 трлн
🏜️ Дефицит ликвидности вырос на 0,2 трлн, до 1,1 трлн, лишь на день сменившись профицитом из-за аукциона тонкой настройки. Банки сократили баланс депозитов в ЦБ до 3,3 трлн (-0,5 трлн н/н), а задолженность – до 4,3 трлн (-0,2 трлн н/н)
🐉 Вмененная ставка O/N в CNY сократилась до 11,5% (-22,2 пп н/н), но сегодня достигала 115% перед праздниками в КНР. ЦБ предоставил 143 млрд CNY за неделю (69% от оборота), но будет снижать влияние
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Большой куш
🔨 На втором аукционе размещался 16-летний ОФЗ-26248
🔪 Цена отсечения составила 81,46 (YTM 15,99%, т.е. 7 бп премии к закрытию вторника или 5 бп ко вводу заявок). Размещено 30,7 млрд руб. по номинальной стоимости (26,3 млрд «по рынку»)
💪 Спрос составил 78,7 млрд руб. (максимум за месяц для буллета, спрос/размещение: 2,6х). Допразмещение снова не проводилось
🥤 Спрос характеризовался умеренной концентрацией. Разбитая на 10 бидов заявка по цене отсечения суммой на 5 млн бумаг, а также 4 крупнейших (одна из которых неконкурентная) заявки составили около 60% размещения. Прочие 17 неконкурентных бидов сформировали еще почти четверть размещения
💰 Самое главное: привлеченный сегодня объем – максимальный с июня 2023 г., пусть и сильно меньше, чем нужно для равномерного исполнения (почти 150 млрд руб./нед.) годового плана, а львиная доля занята через флоутер
📅 Последний исполнен на 43%, размещено облигаций на ~1,7 трлн руб. Квартальный план выполнен на 38%
#ofz
@pro_bonds
Поясним:
1️⃣ Новая КС вступает в силу не в день заседания ЦБ, а со следующего за ним понедельника – это 16 сентября
2️⃣ Дело в спреде к КС. Во вторник, как мы отметили в посте, завершится период усреднения. С новым периодом мы ждем, что казначеи в ожидании роста КС начнут привлекать ликвидность. Это поддержит спред O/N-КС в положительной области, а после заседания мы наверняка увидим спред на уровнях ниже средних ~-0,3 пп . Все это в среднем, по нашей оценке, даст около 10 бп над КС. Дальнейшие расчеты – дело техники
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Спрос на флоутер падает
💸 На первом аукционе предлагался 13-летний флоутер ОФЗ-29025. В рынок ушло 37,9 млрд руб. по номинальной стоимости (36,3 млрд руб. по рыночной цене)
🔪 "Отсечка" составила 95,2 – на 0,2 пп ниже закрытия вторника (66 бп z-спреда к RUONIA или 7 бп премии)
🥀 Спрос на флоутер впервые с марта был менее 200 млрд руб., составив 124 млрд (спрос к размещению: 3,3х). Снова складывается ощущение его низкой концентрации – и снова мы думаем, что это видимость
📐 Не беремся судить, одному ли участнику принадлежали две крупнейшие заявки по 10 млн бумаг по "отсечке" и на 50 коп. выше. Но выставленные в диапазоне 95,26-95,35 лесенкой с разницей в 10 коп. каждая равные биды на сумму тех же 10 млн бумаг, вероятно, имеют родственное происхождение
🧮 Туда же: 5 бидов с разницей в 10 коп. в диапазоне 95,21-95,25, по 1,046 млн бумаг. Все эти биды, принадлежащий в лучшем случае 3 участникам составили 93% размещения
📉 Рынок отреагировал на аукцион снижением цены ~0,2 пп
#ofz
@pro_bonds
😁 Почему RUSFAR нам улыбается?
• Сквиз в юаневом овере - тема завораживающая, но и чувствительная, учитывая неспящее око Саурона Госдепа [мы на заборе]
• Не менее интересно было в рублевых ставках, где вся кривая ушла выше КС, причем короткие ставки выросли с опережением. O/n завершил август на 18,87% (+81 бп н/н). Спред к КС почти сделал перехай с конца 2023
• Самое любопытное, что вечеринка произошла уже после окончания налогов, что весьма нетривиально. Так, в чем же дело?
• Думаем, что дело в регуляторике и уже набившем оскомину НКЛ. И спайк в RUSFAR не отражает стресс в ликвидности, а логика тут обратная. Как мы понимаем в свете относительно недавних новаций, привлечение КСУ не ухудшает ВЛА (ну, или чуть-чуть), но уменьшает оттоки в знаменателе для НКЛ. Тем самым норматив улучшается 👏
• Т.е. рост RUSFAR отражает увеличение относительной ценности КСУ. Явление временное (в даты репортинга НКЛ), но вряд ли августовский one-off
• Напишите нам в бота, если мы лохи и всё не так
#денрынок
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Хирургическая точность
🔨 На втором аукционе размещался 15-летний ОФЗ-26247. Цена отсечения составила 81,01 (YTM 16,16%, т.е. лишь 4 бп премии к закрытию вторника), размещено 23,8 млрд руб. по номинальной стоимости (20,1 млрд «по рынку»)
🧮 Спрос составил 56,6 млрд руб. (спрос/размещение: 2,4х). Допразмещение было решено не проводить
🦛 Мы думаем, что весь объем забрали в лучшем случае 4 участника. Почти 100% удовлетворенного спроса расположились в узком диапазоне 81,01-81,03. В результате цена отсечения отличалась от средневзвешенной меньше, чем на 1 бп
Выделим 🥇 биды на суммарные 12,8 млн бумаг по отсечке, 🥈 на 7 млн бумаг на 8 копеек выше и 🥉 на 3 млн бумаг еще на 10 копеек выше. Также выделялся большой неконкурентный бид на 1 млн бумаг
📅 Годовой план выполнен на 40%, размещено облигаций на 1,57 трлн руб. Чтобы идти вровень с графиком, нужно привлекать «в деньгах» почти 140 млрд руб. в неделю. Квартальный план выполнен на 29%
#ofz
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🚿 Банки нарастили депозиты в ЦБ на 0,4 трлн, до 4,9 трлн, объем аукционых депозитов вырос на 0,7 трлн н/н. Обязательства перед ЦБ остались на уровне 4 трлн. Профицит ликвидности вырос до 1 трлн (+0,4 трлн н/н)
🏛️ Бюджет потратил 0,5 трлн. ФедКазна сократила баланс на 0,2 трлн, до 7,6 трлн., а 0,1 трлн забрали аукционы ОФЗ. Корсчета снизились до 4,4 трлн (-0,2 трлн н/н)
💰 Вмененная ставка O/N в CNY была стабильна – 8,3% (+3 бп н/н). ЦБ продал через своп 68 млрд CNY (42% от оборота). Кривая процентных свопов CNY до 1Y выросла на 0,2-0,4 пп, кроме 1М, потерявшего 16 бп. Своп 1Y прибавил 0,5 пп, а более длинные – 0,9-1,1 пп
📈 Свопы на КС до 3 лет прибавили до 0,3 пп, а более длинные преимущественно снизились на 0,2 пп. RUSFAR O/N сегодня подскочила до 18,06% (+52 бп н/н) – сказывается большой объем недельного депозитного аукциона с ЦБ, 3,8 трлн. 1W – 17,99% (+38 бп н/н). 1М – 18,12% (+20 бп н/н), 3М – 18,52% (+16 бп н/н)
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Повышенная премия во флоутере
🔨 На первом аукционе предлагался 13-летний флоутер ОФЗ-29025. В рынок ушло 34,1 млрд руб. по номинальной стоимости (33,8 млрд руб. по рыночной цене)
🔪 Цена отсечения составила 95,5 – на 0,4 пп ниже закрытия вторника и на 0,2 пп ниже цены на вводе заявок. По нашим оценкам это соответствует 59 бп z-спреда к RUONIA (7 бп премии ко вторнику)
💸 Премия во флоутере медленно, но верно растет 4 аукцион подряд, размещенный объем этой логике не следует
💪 Спрос как обычно превысил 200 млрд руб., соотношение спроса к размещению составило 6,7х. На 5 крупнейших заявок пришлось почти 2/3 размещения. В целом крупные рыночные заявки группировались в традиционно узком диапазоне 95,50-95,65
📉 Рынок отреагировал на аукцион небольшим (на 0,05 пп) снижением цены
#ofz
@pro_bonds
🗓️ Календарь платежей по российским евробондам – погашения в 4-ом квартале 2024 г.
💰 В последнем квартале объем погашений евробондов вырастет почти до уровня первых двух кварталов, составив $2,9 млрд. Наибольшие выплаты произойдут в октябре: Нордголд, Уралкалий и Норникель будут гасить долларовые выпуски, а ВТБ – франковый. Интенсивность выплат с учетом купонов составит $72 млн/день. Исполнения колла Фосагро мы не ждем
💶 В ноябре интенсивность выплат с учетом купонов снизится до $40 млн/день. Состоится исполнение колла КЕБ, а также Газпром погасит выпуск в евро
❄️ В декабре интенсивность сократится до $4 млн/день, поскольку на него приходится лишь колл по перпу ВТБ, а погашений не предвидится. Как и ранее, мы не ждем исполнения коллов по перпам банков в ближайшее время. Это связано либо с их недостаточно высокими для этого значениями норматива Н1.1, либо с тем, что такие банки находятся в стадии трансформации из-за сделок по их приобретению
#corpbonds
@pro_bonds
⚡ Минфин опубликовал график размещений на 4к24
📅 Планируется 13 аукционов, заявленный объем составляет 2,4 трлн руб. по номиналу. Напомним, что ведомству нужно привлечь 2,13 трлн руб. «в деньгах»
🦛 Мы думаем, что это предполагает размещение 2 флоутеров, еще предстоящих к регистрации, объемом по 750 млрд руб. с дисконтом по цене около 4,0 пп. Аналогичный дисконт был приемлем для рыночных участников при джамбо-размещениях флоутеров в 2022 г. 100 млрд будут привлечены через ОФЗ-29025
🧮 Остальное будет добираться on-the-run буллетами. Полагаем, что терминальная доходность длинных бумаг составит около 17,5%. По привлекательной бумаге ОФЗ-26248 это соответствует цене около 75
💡 Т.о., в буллетах разместится ~800 млрд руб. по номиналу , что соответсвует привлечению ~60 млрд руб./нед. Это простая, но на наш взгляд реалистичная прикидка трансляции необязательного плана в номиналах в обязательный план «в деньгах»
🌟 Мы думаем, что задача выполнима, однако премиям к YTM придется вырасти с 4-7 до хотя бы 10 бп
📈 То, что было реальным
• Мы сравнили реальную доходность ОФЗ с другими странами. Рублевые ставки высокие, но не запредельно - на уровне Бразилии.
• И это выглядит нормально, потому что в Бразилии тоже положительный разрыв выпуска, высокие инфляционные ожидания и внешние шоки. У них больше госдолг и слабее госфинансы (первичный дефицит). В сентябре бразильский ЦБ поднял ставку на 25бп до 10,75%.
• Однако, "перегрев" у нас сильнее и есть другие свои особенности. Поэтому реальные рублевые ставки, думаем, могут пойти и выше. Точно были бы выше, если бы не недостаток предложения от Минфина.
• Интересно, что в Бразилии доля локальных буллетов всего 22%, у нас - 50% (пока). Судя по всему, по структуре рынка движемся мы в их сторону, несмотря на риторику Минфина о процентных рисках бюджета.
📝 Чтобы порадовать старых товарищей, выкладываем код как мы считали реальные ставки. Критику пишите в бота - @pro_bonds_bot.
#ofz
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Без щедрот
🔨 На первом аукционе предлагался 13-летний флоутер ОФЗ-29025. Привлечено 30,6 млрд руб. по номинальной стоимости (29,4 млрд руб. по рыночной цене). Спрос составил 155 млрд руб.
🔪 Цена отсечения: 94,26 – на 0,2 пп ниже и закрытия вторника, и цен на вводе заявок. По нашим оценкам это соответствует 83 бп z-спреда к RUONIA (3 бп премии ко вторнику). Это самая низкая премия за месяц. Минфин напоминает, что флоутер – тактический, а не стратегический инструмент
🦛 Из паттернов заявок отметим лесенку по 100 тыс. бумаг в диапазоне 94,26-94,40 с шагом в 0,01 пп по цене. Из отдельных бидов: крупнейший на 10 млн бумаг по цене отсечения, бид на 5 млн бумаг на 0,05 пп дороже и 4 бида, 2 по 3 и 2 по 1,5 млн бумаг, в диапазоне 94,30-94,37. Все вместе они составили 83% размещения. Полагаем, что их авторами являются максимум 5 участников
❌ Бид на 10 млн бумаг через СПВБ, проходивший 2 недели подряд, удовлетворен не был, либо не выставлялся
🤷 На аукцион рынок не отреагировал
#ofz
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🐲 Средневзвешенная вмененная ставка O/N в CNY после праздников выросла до ~90%, но вчера была ниже, 34,1% (+22,5 пп н/н). 1-7 октября в КНР праздники, а 12.10 истекает лицензия OFAC – ждем роста CNY ставок
🛁 Система снова в профиците ликвидности, 0,4 трлн (+1,5 трлн н/н). Благодаря аукциону с ЦБ депозиты выросли до 4,5 трлн (+1,3 трлн н/н), а обязательства сократились до 4,1 трлн (-0,2 трлн н/н)
⚖️ Траты бюджета, 0,7 трлн, были равны оттоку средств ФК, снизившего баланс до 8,6 трлн, а эффект от аукционов ОФЗ нивелировала выплата купонов. Капитализируя переусреднение, банки сократили корсчета до 4,7 трлн (-1,5 трлн н/н) при переусреднении 0,5 трлн
📈 В свопах на КС наибольшая реакция после заседания была в 6М (+0,3 пп н/н), а изменение прочих ставок – не более 0,1 пп. Спред RUSFAR O/N-КС, -64 бп, низок из-за переусреднения. RUSFAR O/N – 18,36% (-9 бп н/н), 1W – 18,63% (+3 бп н/н), 1М неизменна – 18,99%, 3M – 19,59% (+45 бп н/н)
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Стабильность во флоутере
🔨 На первом аукционе как обычно предлагался 13-летний флоутер ОФЗ-29025. В рынок ушло 52,7 млрд руб. по номинальной стоимости (50,4 млрд руб. по рыночной цене)
🔪 Цена отсечения составила 94,5 – на 0,5 пп ниже закрытия вторника и на 0,1 пп ниже цен на вводе заявок. По нашим оценкам это соответствует 79 бп z-спреда к RUONIA (9 бп премии ко вторнику)
💡 Премия высока скорее расчетно и в большей степени – функция возросшей волатильности котировок, о чем свидетельствует разброс в дисконтах по цене
💪 Спрос традиционно превысил 200 млрд руб. (bid-to-cover 4,3х). Паттерны заявок были снова неочевидны
🦛 Крупнейший бид по 10 млн бумаг стоял через СПВБ по 94,61. Бид по 94,515 на 4 млн бумаг был разбит на 8 частей. Отметим лесенку по 100 тыс. бумаг в диапазоне 94,51-94,61 с шагом в 10 копеек. 6 заявок по 5 млн бумаг легли в этот же диапазон. Думаем, что львиную долю размещения сформировали от двух до четырех участников
🤷 На аукцион рынок не отреагировал
#ofz
@pro_bonds
💹 Куда целится ЦБ в юаневом свопе
✈️ С понедельника юаневая ставка при расчёте бида ЦБ в свопе вырастет на 6,5 пп, до SHIBOR+12 пп. Это сместит уровень бида регулятора от текущих ~7,5% в район более 15%
🗓️ Это ожидаемое решение на фоне выросшей эксплуатации бида ЦБ после того, как китайские банки стали завершать операции. До введения санкций на НКЦ в этом году ЦБ предоставил рынку 127 млрд CNY (4% от оборота рынка), действуя преимущественно в конце месяца
🌊 После введения санкций рынок начал пользоваться ликвидностью от ЦБ на ежедневной основе: регулятор предоставил 922 млрд CNY, а его доля постепенно дошла до нынешних ~70%. По нашей оценке, по новой ставке его доля с начала августа составила бы около 20%
⛔ ЦБ считает фондирование валютных активов через свой O/N своп ненормальным, рассматривая его как механизм стабилизации рынка в условиях краткосрочных всплесков. Предыдущие повышения юаневой ставки свопа ЦБ так же мотивировал минимизацией собственного влияния
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
🌋 Росгео: внезапный кредитный взрыв
😳 Новость о недостаточности денежных средств и иных средств для погашения дебютного Росгео01 на 6 млрд руб. 26 сентября стала для рынка неожиданной. Хотя отчетность за 1п24 и содержит упоминание о неопределенности в отношении предпосылки о непрерывности деятельности, и операционно компания испытывала сложности с падением объемов заказов,
• у компании на конец 1п24 было 10 млрд руб. денежных средств и эквивалентов,
• а также 4-5 млрд руб. доступных средств в рамках кредитных линий (могут быть использованы на финансирование операционной деятельности),
• 2п24 должно быть более сезонно сильным,
• а также ожидалось получение 500 млн руб. в рамках докапитализации (последний транш 3-летней программы "Геология: возрождение легенды").
• АКРА, понижая 4 месяца назад компании рейтинг до А- с Негативным прогнозом, отмечало, что финансовый профиль заемщика поддерживается хорошей рентабельностью, средней долговой нагрузкой и комфортной позицией по ликвидности.
☝ Мы обращаем внимание на то, что в конце июля у держателей второго (из двух) выпуска облигаций - флоутера РосгеоБ1P2 на 6 млрд руб. - возникло право требовать досрочного погашения в связи с нарушением эмитентом финансовой ковенанты. Выпуск находится, насколько мы понимаем, в одних руках (Альфа-Банк), и держатель мог предъявить Росгео требования в полном объеме. Данных об итоге предъявления к выкупу мы не нашли.
🏛️ Сама компания, находясь в 100% ведении Росимущества, рассчитывает получить госпомощь. Ранее государство систематически поддерживало компанию как через размещение госзаказов, так и через прямую докапитализацию, и, по сути, сокращение обеих компонент господдержки и стало одним из триггеров существенного ухудшения финансового положения эмитента. В отличие от, например, Роснано, общий объем долгов Росгео выглядит довольно небольшим, а сам бизнес компании, несмотря на текущие вызовы, имеет под собой «фундамент». В начале сентября в прессе стали появляться новости о продлении госпрограммы "Геология - возрождение легенды" до 2030 г. (в рамках которой Росгео получила в течение 2021-24 гг. 6 млрд руб. помощи).
💡 Мы склоняемся к мнению, что реструктуризация облигационного долга эмитента в текущей ситуации, скорее, является неизбежным сценарием, однако исключаем сценарий полного прекращения господдержки. Учитывая ограниченное количество инвесторов в облигации эмитента (64% Росгео01 исходно размещено в руки двух лиц), думаем, что компания сумеет собрать необходимый кворум для принятия нужных решений.
📊 Котировки Росгео01 опускались от номинальных значений до примерно 80% от номинала на невысоких дневных торговых объемах (около 30 млн руб., см. BondResearch). В целом ценовая динамика в «стакане» подтверждает, что основная часть бумаг находится не в «рынке». В базовом сценарии мы ожидаем, что Росгео реструктуризирует свой облигационный долг на рыночных условиях. Кредитные проблемы эмитента, скорее всего, останутся «локальной» историей и не распространятся на других квазигосударственных заемщиков с ослабленными кредитными метриками, а также не приведут к расширению кредитных спредов их облигаций.
#corpbonds
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Успех во флоутере
🔨 На первом аукционе предлагался 13-летний флоутер ОФЗ-29025. В рынок ушло 67,2 млрд руб. по номинальной стоимости (64,3 млрд руб. по рыночной цене). Это максимальное размещение во флоутере в 2024 г.
🔪 Цена отсечения: 94,85 – на 0,3 пп ниже закрытия вторника, на 0,1 пп ниже цен на вводе бидов. Это означает 72 бп z-спреда к RUONIA (5 бп премии ко вторнику)
💪 Сжавшийся почти в два раза спрос на прошлом аукционе носил разовый характер: сегодня его объем составил 242 млрд руб. (bid-to-cover 3,6х)
🦝 Либо спрос был неоднороден, либо заявки были изощренно разбиты. Отметим 8 бидов по 1 млн бумаг в диапазоне 94,86-94,97 с шагом в 10 коп. и 3 бида суммой 9 млн бумаг в диапазоне 94,945-94,965 с шагом в 10 коп. Они могли принадлежать 1 или 2 участникам
🥤 В остальном 13 млн бумаг ушло 9 бидами по 94,9, почти столько же – 5 бидами по "отсечке". Крупнейший бид в 10 млн бумаг стоял по 94,86. 10 млн бумаг купили через СПВБ, по нашим оценкам – по средней цене 94,94
#ofz
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
💹 Вмененная ставка O/N в CNY, достигнув пиков в среду (максимумы внутри дня ~410%), вчера составила 33,8% (+23,5 пп н/н) благодаря снижению арбитражных возможностей в юане. Сегодняшние уровни – ~20-70%. За неделю ЦБ предоставил рынку 159 млрд CNY (66% оборота). Ликвидность прочих CNY свопов в эти дни обнулилась
🚰 Профицит ликвидности сменился дефицитом на уровне 0,9 трлн: банки заняли у ЦБ 1,4 трлн, до 4,6 трлн, и вернули с депозитов 0,6 трлн, до 3,7, – во вторник конец периода усреднения
⚖️ ФедКазна сократила баланс до 9,8 трлн (-0,6 трлн н/н), но бюджет (0,5 трлн) и купоны ОФЗ (0,1 трлн за вычетом аукциона) компенсировали. Корсчета – 6,1 трлн (+2 трлн н/н)
🔮 Наклон кривой RUSFAR вырос, но она осталась выше КС. Ставка O/N – 18,49% (-38 бп н/н), 1W – 18,46% (-21 бп н/н), 1M – 18,6% (+18 бп н/н), 3M – 18,93% (+8 бп н/н). В кривой заложен хайк до 1 пп на ближайшем заседании, как и в кривой свопов на КС, прибавившей до 0,2 пп н/н
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
Но тут лиса бежала, а может, не бежала,
А может, это страус злой, а может и не злой.
А может, это дворник был. Он шёл по сельской местности
К ближайшему орешнику за новою метлой.
• Добрые люди написали нам в обратную связь, что мы не лохи, наверное, и не ошиблись со своей гипотезой, но есть и другая 😎
• А именно, что банки стремятся не улучшить норматив за счет сокращения нетто-оттоков в знаменателе, а, напротив, хотят увеличить оттоки на отчетную дату, чтобы получить больший лимит по БКЛ. Как ЦБ написал ранее, будущий лимит рассчитывается по трем прошлым точкам.
• Как бы то ни было, факт - рост рублевых ставок в последние несколько торговых дней не имеет никакого отношения к реальной ситуации с ликвидностью. Это всё регуляторика (третье базельское эхо).
• По этой же причине в пятницу банки нарастили корсчета до 5,51 трлн руб. (+1,33 трлн руб. д/д), заняв у ЦБ 1,21 трлн руб. в первую очередь посредством основного механизма привлечения ликвидности (+634 млрд руб. д/д).
#денрынок
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
💹 Вмененная ставка O/N в CNY вчера выросла до 10,3% (+2 пп н/н), а сегодня бьет рекорды, доходя до 220% на фоне окончания месяца. За неделю ЦБ продал в свопе 93 млрд CNY (48% от оборота), но вчера – 30 млрд. В процентном свопе CNY ставки до 1Y потеряли до 0,4 пп, длина не изменилась
🪺 В августе бюджет собрал 3,1 трлн налогов
🏦 Банки сократили депозиты на 0,6 трлн до 4,3 трлн, обязательства – на 0,8 трлн, до 3,1 трлн. Профицит ликвидности – 1,2 трлн (+0,2 трлн н/н)
⚖ В бюджет пришло 2,8 трлн, как и в систему от ФедКазны, увеличившей баланс до 10,4 трлн. Корсчета снизились до 4,2 трлн (-0,2 трлн н/н). Недоусреднение выросло до 0,7 трлн
🏜 Ставка RUSFAR O/N сегодня подскочила до 18,87% (+81 бп н/н). Вероятно, участнику рынка понадобилась ликвидность для выполнения нормативов на конец месяца. Ставка 1W – 18,67% (+68 бп н/н), 1М – 18,42% (+30 бп н/н), 3М – 18,85% (+33 бп н/н). Свопы на КС выросли в пределах 7 бп, кроме 3М (-10 бп д/д)
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Привычная картина во флоутере
💸 На первом аукционе традиционно предлагался 13-летний флоутер ОФЗ-29025. В рынок ушло 36,4 млрд руб. по номинальной стоимости (34,7 млрд руб. по рыночной цене)
🔪 Цена отсечения составила 95,35 – на 0,4 пп ниже закрытия вторника и на 0,3 пп ниже цены на вводе заявок. По нашим оценкам это соответствует 64 бп z-спреда к RUONIA (4 бп премии ко вторнику)
💪 Спрос как обычно превысил 200 млрд руб., соотношение спроса к размещению составило 6,7х. На 5 крупнейших заявок пришлось 85% размещения, а отсечку определил крупнейший бид в 20 млн бумаг
🐹 Один ритейл-инвестор выставился неконкурентно
🏷️ Диапазон цен, в котором группировались крупные рыночные заявки сузился до 10 бп: 95,35-95,45. В результате "средневзвес" отличался от "отсечки" лишь на 1 бп
🤷 Рынок на аукцион не отреагировал
#ofz
@pro_bonds
Аукционы ОФЗ. Разделяй и бидуй
🌟 На втором аукционе состоялся долгожданный дебют 11-летней ОФЗ-26245. Цена отсечения составила 82,2 (YTM 16,0%), размещено 33,6 млрд руб. по номинальной стоимости (28,7 млрд «по рынку»). ДРПА было решено не проводить
🤔 Думаем, что Минфин котировал по соседней ОФЗ-26246, чья YTM на вчера была как раз 16,0%. Т.о. можно говорить о вполне рыночном размещении без премии
🦛 Спрос: 54,3 млрд руб. Спрос/размещение: 1,6х. Создается видимость его низкой концентрации, но мы думаем, что весь сайз ушел в максимум 3, а вероятнее в 1 участника. 10 бидов ровно по отсечке на 24,63 млн бумаг, 3 бида ровно на полкопейки дороже объемом 1,09 млн бумаг и 3 бида еще на йоту выше на те же суммарные 1,09 млн бумаг скорее всего принадлежали одному человеку. Почти весь прочий объем закрыт неконкурентно
📅 Годовой план выполнен на 39%, привлечено 1,51 трлн руб. Чтобы идти вровень с графиком, нужно привлекать «в деньгах» более 130 млрд руб. в неделю. Квартальный план выполнен на 25%
#ofz
@pro_bonds
💦 Банковская ликвидность за неделю
🛫 Кривая свопов на КС выросла на фоне данных по инфляции за июль на 0,4-1,3пп, кроме самых длинных ставок, прибавивших ~25 бп. В кривой +1,5 пп на ближайшем заседании. Спред RUSFAR O/N-КС (-46 бп) нормализовался в новом периоде усреднения. Ставка O/N – 17,54% (+32 бп н/н), 1W – 17,61% (+15 бп н/н), 1M – 17,92% (+24 бп н/н), 3M – 18,36% (+22 бп н/н)
⌛ Профицит ликвидности опустился до 0,6 трлн (-2,2 трлн н/н). Баланс депозитов в ЦБ – 4,5 трлн (-2,4 трлн н/н), а обязательств – 3,9 трлн (-0,2 трлн н/н)
🏦 ФедКазна забрала 0,9 трлн, до 7,8 трлн, а траты бюджета принесли 0,7 трлн руб. Корсчета в новом периоде выросли до 4,5 трлн (+1,8 трлн н/н)
💰 Волатильность вмененной CNY ставки снизилась, ставка составила 8,2% (+51 бп н/н). ЦБ продал через своп 75 млрд юаней (56% от оборота). Ставки процентных свопов CNY в основном росли в середине кривой (+0,9-1,7 пп), в коротке меньше (+30-37 бп н/н). Ниже ушли 1М (-46 бп н/н) и 4-5Y (на 5-8 бп)
#ликвидность #денрынок
@pro_bonds