-
От экономики к рынкам. Вопросы, пожелания или комментарии @dmitry_polevoy
#БанковскийСектор
В марте корпоративный портфель вернулся к умеренному росту
🔵 Корпоративное кредитование ускорилось до +0,9% после сдержанных темпов в феврале (+0,1%). Компании брали кредиты в том числе для уплаты налогов.
🔵 Задолженность населения по ипотеке выросла на 0,2% после 0,1% в феврале. Рост выдач на 13% обеспечили главным образом госпрограммы. Портфель потребительских кредитов в марте продолжил сокращаться (-0,3%), но медленнее, чем месяцем ранее (-0,9%).
🔵 Средства компаний в банках уменьшились на 2,8% после слабого роста в феврале (+0,1%). Основной отток произошел в последнюю декаду месяца из-за перечисления налогов в бюджет. Приток средств граждан замедлился — до +0,8%.
🔵 Прибыль сектора составила 244 миллиарда рублей, что на 14% больше, чем в предыдущем месяце.
Подробнее — в материале «О развитии банковского сектора Российской Федерации в марте 2025» ➡️
Как идея:
- трансфертная кривая банков стартует от 15%, кредиты отреагируют относительно быстро, в т.ч. из-за высокой доли плавающих ставок
- депозиты тоже подтянутся по ставке вверх, среднему вкладчику норм
- ОФЗ не доехали туда, куда по логике должны из-за уже озвученных технических факторов и "долгосрочной" привлекательности среднего/ длинного конца.
В итоге, трансмиссия вполне сработает на депозитном/кредитном рынке, а "кривые" ставки на бондах на руку Минфину, которому занимать вагон и маленькую тележку в ближайшие кварталы
Из рисков ставки вверх - все ещё сильный рост и supply-side инфляция, явно видимая в PMI-ях. То есть попытки переложить в потреб-инфляцию в ближайшие месяцы и, как следствие, SAAR уровни 8-10% на ближайшие месяцы, грубо
🗨️ ЦИТАТА ДНЯ...
«Не способствует повышению инновационной активности в реальном секторе отсутствие обоснований дальнейшего использования механизма параллельного импорта, который во многом выполнил свою роль по стабилизации ситуации на рынке товаров...", - заявил секретарь Совбеза РФ Патрушев.
🔍 Да, параллельный импорт, запущенный в 2022 для облегчения поставок потребтоваров, оборудования и сырья, во многом спас экономику:
• после обвала до 13.1% ВВП во 2К22 из-за санкций и "слома" логистики, в 3К23 импорт вырос до 21.3-21.5% vs средних 20-21% с конца 2009.
• правда, ожидаемый рост физ. импорта на 10-12% в 2023 не закроет потери 2022 (-15%), т.е. имеем меньшее «количество» по сильно возросшей цене.
💰 Почему это важно?
Рубль уже заметно вырос на ожиданиях увеличения продаж валюты экспортерами и контроле за покупками 💵. Если же усилят контроль над параллельным импортом там, где можно, то общий импорт упадет ещё сильнеес, повысив шансы увидеть ожидаемые 91-93/USD к концу 2023 и 89-91/USD в 1П24.
💰 Какие выводы для инвесторов?
• Доходности ОФЗ сроком от 1 до 10 лет вчера были ~12.43-12.33%. По итогам решения короткие ставки ушли к 13% и могут пойти еще выше, в средних и длинных выпусках (5-10 лет) не исключаю смещение, как минимум, к 12.50-13%.
Но здесь нужно помнить, что ставка ЦБ мало влияет на средние/длинные бумаги, где более важна базовая математика «инфляция (цель 4%) + нейтральная ставка (скорее, 2-3%) + премия за риски/срочность (250-350 б.п.) = 8.50-10.50%», сохраняя средние/длинные ОФЗ долгосрочно привлекательными для пассивных buy-and-hold инвесторов. Правда, риски повышения ставки и обильного предложения от Минфина на горизонте 3-6 мес. сохраняются, поэтому по-прежнему не советую спешить с покупками бумаг с фиксированным купоном.
• Доходности корп. облигаций в рублях вчера на закрытие торговались со спредом 68 б.п. к ставке ЦБ и 126 б.п. к кривой ОФЗ. Считаю, что и здесь спреды должны прибавить минимум 50-100 б.п., учитывая более короткий срок корпоративных бондов относительно портфеля ОФЗ (т.е. большую чувствительность к коротким ставкам)
• Средняя максимальная ставка по депозитам физлиц 10.18% в первой половине октября выглядит слишком низко относительно ставки ЦБ, поэтому рост тут продолжится, позволяя консервативным инвесторам открыть депозиты по привлекательным уровням или воспользоваться возможностями фондов денежного рынка
• Рубль получает более ощутимую среднесрочную поддержку от повышенной ставки, что мы уже видим в курсе (92.80), но тактически не исключаю консолидацию в диапазоне 93-95/USD в ближайшие две-три недели с последующим укреплением к 89.0-93.0 в течение второй половины 4К23 и 1К24.
• Умеренно-негативная реакция рынка акций также подтверждает исходный тезис об отсутствии серьезных краткосрочных рисков со стороны ставки и влиянии, скорее, на среднесрочные перспективы через сдерживание деловой активности (более слабые прибыли) и конкуренцию дивидендным историям
⚡️ Ключевая ставка с 30.10.23 — 15%
Совет директоров Банка России 27 октября 2023 года принял решение повысить ключевую ставку на 200 б.п., до 15,00% годовых.
Текущее инфляционное давление значительно усилилось и складывается выше ожиданий Банка России. Устойчивое увеличение внутреннего спроса все больше превышает возможности расширения производства товаров и услуг. Инфляционные ожидания сохраняются на повышенных уровнях. Высокими остаются темпы роста кредитования. Исходя из новых среднесрочных параметров бюджетной политики, снижение бюджетного стимула в ближайшие годы будет происходить медленнее, чем ожидалось ранее. В этих условиях требуется обеспечить дополнительное ужесточение денежно-кредитной политики для ограничения масштаба отклонения инфляции вверх от цели и ее возвращения к 4% в 2024 году. Возвращение инфляции к цели и ее дальнейшая стабилизация вблизи 4% также предполагают продолжительный период поддержания жестких денежно-кредитных условий в экономике.
Мы будем принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, развития экономики на прогнозном горизонте, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков.
Согласно нашему обновленному прогнозу, по итогам 2023 года годовая инфляция сложится в диапазоне 7,0–7,5%. С учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 4,0–4,5% в 2024 году и будет находиться вблизи 4% в дальнейшем.
📍Полный текст решения
📍Среднесрочный прогноз
🎙 В 15:00 по мск состоится пресс-конференция по сегодняшнему решению. Трансляция будет доступна здесь, а также на нашем сайте, канале в YouTube и странице ВКонтакте.
🗓 Следующее заседание Совета директоров по ключевой ставке запланировано на 15 декабря 2023 года.
❔Чего мы ждем от пятничного заседания Банка России?
💡Повышения ключевой ставки до 15.00% и пересмотра прогноза по инфляции на конец текущего года до 6.8–7.5% г/г
ЦБ отреагирует на дополнительный бюджетный импульс и отклонение инфляции от своего прогноза
❔Что было в сентябре?
💡Уровень ключевой ставки в 13.00% характеризовался, по мнению ЦБ, достаточной жесткостью для достижения инфляцией целевых 4% в следующем году
• В основе сентябрьского прогноза ЦБ лежали следующие предпосылки:
i) инфляция на конец текущего года должна была составить 6–7% г/г
ii) федеральный бюджет должен был потратить 29.1 и 29.4 трлн руб. в текущем и следующем году соответственно
iii) тарифы ЖКХ в следующем году должны были быть проиндексированы на прогнозное значение инфляции
❔Что изменилось с сентября?
i) текущие темпы инфляции в сентябре ускорились до 14.6% SAAR, а в октябре наверняка сложатся выше 10% SAAR
=> инфляция идет по траектории выше*, чем ожидал регулятор в сентябре, – по итогам года, очень вероятно, превысит прогнозный диапазон ЦБ в 6–7% г/г
ii) федеральный бюджет потратит 32.5 трлн в текущем году и 36.7 трлн руб. в следующем
=> суммарно в остаток текущего года и в следующем траты вырастут на внушительные 10.7 трлн руб.
Возникающий дополнительный бюджетный импульс велик (по нашим оценкам, близок к 4 трлн руб. в следующем году), что, по комментариям самого же ЦБ, "должно сопоставимо уменьшать импульс по кредитному каналу"
iii) тарифы ЖКХ будут проиндексированы на 9.8%
=> их дополнительный вклад в инфляцию следующего года составит 0.6 пп
💡Масштабы отклонения инфляции от прогнозной траектории и дополнительного бюджетного импульса, на наш взгляд, требуют более решительного шага ДКП, чем ожидает консенсус
* Если в октябре инфляция составит 0.8% м/м (накопленный с начала месяца к 23 октября прирост ИПЦ уже равен 0.69%), а в ноябре-декабре замедлится до 6.5% SAAR, то на конец текущего года инфляция будет 7% г/г
@xtxixty
📊 Как могут измениться прогнозы ЦБ?
🔃 Увеличение оценки бюджетного импульса (относительно прежних прогнозов) способно повысить прогноз ВВП на 2024, но более жесткая политика этот эффект снизит, поэтому он либо останется на прежних 0.5-1.5%, либо чуть повысится до 1-2%.
📈 С инфляцией чуть интереснее:
• сохранение плана по возвращению инфляцию к цели 4% в 2024 при более реалистичных 4.5-5.5% будет сигнализировать о готовности проводить довольно жёсткую политику в течение 2024
• повышение же до 4.5-5% покажет готовность смириться с частью инфл. рисков, в т.ч. из-за более высокой индексации тарифов, но задача вернуться к сезонно-скорректированной инфляции 4% в годовом выражении к концу 2024, уверен, сохранится, требуя двузначных ставок до конца 2024 или даже начала 2025.
🆙 Поэтому в обновленном прогнозе средний диапазон по ставке ЦБ может измениться с 11.5-12.5% до 12-14.5%
🤔 Так ли хороши рубль и ожидания?
💰Курс рубля заметно ниже июльских с 83-85/USD, превышение которых вместе с растущим спросом резко изменили инфляционные перспективы. Мы лишь вернулись к уровням середины августа. То есть здесь ушла часть рисков, но не более.
👨👩👧👦 Что касается инфл. ожиданий (ИО) населения, то 11.2% - это уровни июля, и это неплохо: мои оценки давали ~12%.
• но оценки наблюдаемой инфляции растут (с 13.8% до 13.9%), качественные ожидания на 1 мес. почти не изменились
• смешанно выглядят перспективы в основных ценовых «раздражителях»: в продуктах питания высоки риски со стороны цен производителей, цены на бензин, скорее, нормализуются после резкого роста, но вряд ли сильно снизятся, лекарства еще полностью не отражают эффекты курса, а услуги ЖКХ остаются в топ-10 категорий даже без индексации регулируемых компонент.
🛍️ Снижение потребительских настроений домохозяйств (определяют спрос) обеспечено лишь ухудшением текущих оценок, ожидания даже чуть подросли. Небольшой плюс – сдержанное ухудшение отношений к крупным покупкам и такое же улучшение к сбережениям. Вновь немного ухудшилось отношение к курсу рубля. Иными словами, резкого изменения поведения потребителей нет.
🏭 Не забываем сохранение высокой (~1.4% м/м в авг-сен, максимум с апр-22) инфляции цен производителей в обраб. секторе (без нефтепродуктов), улучшение ожиданий бизнеса в части выпуска и спроса и их ухудшение в части обеспеченности трудовыми ресурсами и динамики издержек, что поддержало дальнейший рост инфл. ожиданий бизнеса.
💡 Иными словами, рост рубля и снижение ИО населения несколько улучшают условия для принятия ЦБ решения по ставке, но вряд ли сыграют определяющую роль.
Всё-таки фокус Совета Директоров регулятора будет на оценке денежно-кредитных условий и обновленных прогнозах на 2024.
Полагаю, вот ещё один фактор, который будут учитывать при планировании "целевых" уровней по курсу 😁
Читать полностью…
📊 Что это значит для прогноза по инфляции на 2024 и ставке ЦБ?
• тарифы ЖКХ - это ~10% корзины => дополнительные 3.5% эквивалентны +0.35% к инфляции
• ещё ~0.05-0.1% получим за счет ж/д перевозок
• здесь не учитываю вторичные эффекты, которые проявятся через другие товары/услуги и цены производителей, для которых тарифы в регулируемом сегменте тоже растут
В итоге, речь может идти о, минимум, дополнительных 0.5% к прежнему прогнозу ЦБ по инфляции.
⚖️ На первый взгляд, это не так много. Но вряд ли ЦБ понравится перспектива получить инфляцию в 2024 ближе к 5% (или даже выше), а не к 4%.
В то же время, ЦБ смотрит на инфляционный импульс, т.е. сезонно-скорректированную (с.к.) инфляцию за 1 или 3 мес. Годовой показатель 4.5-5% г/г в декабре 2024 вполне допускает «инфляцию у 4% цели», если к концу 2024 с.к. инфляция вернется к целевым 0.30-0.35% в месяц.
🚨 С этой точки зрения более высокие параметры индексации тарифов в июле 2024 и неприятны - к середине года эффекты слабого рубля/бюджета должны были сойти на нет, позволяя рассчитывать на снижение с.к. инфляции и инфл. ожиданий. Но июльское повышение тарифов этот процесс нормализации может на какое-то время нарушить/отсрочить – инфл. ожидания обычно были более чувствительны как раз к росту тарифов.
💰 Что это значит для инвесторов?
• Последние комментарии ЦБ содержат четкий сигнал: инфляционные риски со стороны бюджета, слабого рубля и тарифов потребуют более жесткой политики в 4К23-2024.
• Сигнал о 4% инфляции в 2024 – это про намерение сделать все необходимое в рамках анти-инфляционного мандата, а не про сухую цифру 4% г/г в декабре 2024, которую мы, вероятно, не увидим.
• И даже рубль по 85-95/USD (если сработает указ о контроле за продажами/покупками валюты крупнейших экспортеров) инфляционные перспективы улучшит лишь частично.
Скорее, он снижает вероятность ключевой ставки в 16-17% из моего сентябрьского рискового сценария (инфляция пока идет ровно по нему), но шансы увидеть 14-15% сохраняются.
🔮 Однако рынок ОФЗ живет в простой парадигме «крепкий рубль – менее жесткий ЦБ», что видим в снижении доходностей на 30-40 б.п. в 1-3 летних и 10-20 б.п. в 5-10 летних ОФЗ с локальных максимумов прошлой недели.
• такой оптимизм по-прежнему не разделяю, ожидая «болезненного» для рынка/розничных инвесторов смещения кривой ОФЗ вверх в ближайшие недели/месяцы
• спешить покупать средние/длинные ОФЗ инвесторам не нужно – в отсутствии нерезидентов быстрого разворота рынка не произойдет, а локальные игроки всегда смогут купить значительный объем средних/длинных бумаг напрямую у Минфина, учитывая планы валового размещения на 4+ трлн руб. в год в 2024-26
🚑 Закрытый указ не поможет рублю?
К такому выводу пришли некоторые комментаторы по итогам обсуждения вчерашнего решения. Но так ли это?
📢 Конечно же нет!
• Само по себе решение иметь ограничения - это четкий сигнал, что в правительстве победила точка зрения "поддержать", в т.ч. в надежде, что ЦБ не будет сильно повышать ставки.
• Но мы сегодня слышали и ЦБ - мера временная, гибкая, затрагивает лишь крупные компании, всегда можно настраивать под ситуацию, но волатильность уберет - смысл таков.
• Основная проблема с курсом в этом году - это не столько уровень, сколько беспрецедентная волатильность. Незнание параметров Указа - это неопределенность для рынка, причем с риском получить растущий рубль. Играть в "девальвацию" (неверный термин, но напишу так для любителей 😁) в таких условиях опаснее.
• Также в августе были разговоры, что саботируют продажу валюты не все, а лишь отдельные игроки/секторы. Закрытый указ - опять же, возможность настроить всё гибко/точечно и формализовать подход.
• Да, оценить, куда может сдвинуться рубль, при таких вводных (точнее их отсутствии) становится сложнее. Но это и не нужно, ситуация слишком динамична, чтобы устанавливать "жёсткие" цели.
• Наконец, напомню, что второй год у экономистов/аналитиков нет доступа даже к самой базовой и безобидной статистике, а тут речь про крупнейшие компании-экспортеры. Логично, что проще их перечень не раскрывать.
🔮 Поэтому основные выводы со вчерашнего дня не поменялись - риски дальнейшего ослабления взяли под контроль, а улучшение параметров текущего счёта позволит рублю вернуться на чуть более адекватные уровни. Рост рубля до ~85-90/USD всем пойдет на пользу - и экспортёрам, и ЦБ, и потребителю/экономике.
Безусловно, я не говорю, что само по себе решение правильное и идеальное, тут можно спорить. Но то, что заявленная стабилизация рубля достижима, сомнений быть не должно.
📈 Инфляционный негатив
📢 Инфляция в сентябре 0.87% м/м и 6.0% г/г (общая) и 0.92%/4.59% (базовая) vs моего прогноза (~0.80% и ~0.85%).
• Ускорение цен идёт широким фронтом.
• С сез. коррекцией (с.к.) оценка 1.04-1.08% м/м или 13.2-13.7% в годовом выражении - макс. с апреля-22
• Недельная инфляция к 9 октября осталась высокой: 0.3% с начала месяца и 6.25% за год. При сохранении текущих темпов в октябре выйдем на 0.9-1% м/м и ~0.9% с.к.
🔍 Что это значит?
Инфляция идёт по рисковому сценарию (7.5-8% в 2023, 4% с.к. в конце 3К24) из оценок начала сентября. В базовом ждал 6.5-7% и конец 2К24.
К инфл. ожиданиям населения и с.к. годовой инфляции 13% ставка в лучшем случае даёт нейтральную политику (реал. 1.5-2.5%)
До новостей "Сдайте валюту!" ЦБ в октябре выбирал бы между 14% и 15%. А «рисковая» траектория допускала пик в 16-17% к 1К24. Но при росте рубля до 90 и ниже может хватить 14-15%.
🔮 Но ни ОФЗ (12.60-12.12% на 2-10 лет), ни корп. (дох-ть 13.50%, Cbonds) не готовы даже к 14-15% и двузначным % в 2024
❓Поможет ли это рублю?
💼 Итак:
• обязательная репатриация и продажа валютной выручки сроком на 6 месяцев вводится для отдельных компаний, их объемы и сроки будут установлены правительством
• также вводится обязанность для отдельных компаний представлять в ЦБ и Росфинмониторинг планы-графики по покупке и продаже валюты на внутреннем рынке
• в отдельные компании вводятся уполномоченные представители Росфинмониторинга, которые будут проверять соблюдение правил валютного регулирования.
🔍 Что это значит?
• Все зависит от итоговых объемов и жёсткости/эффективности контроля. Но участие Росфинмониторинга позволяет рассчитывать "на успех". Рубль уже активно реагирует на вечерней сессии.
• Продажи валюты экспортерами к валютной части экспорта упали с 55-75% в 2П22 до ~35-45% в 2023. Но по отношению к валютному импорту снижение с 70-100% до ~40%.
• То есть не столько экспорт продает меньше, но и импорт требует валюты сильно больше. Экспортеры проблему курса помогут решить, но их издержки возрастут.
💰Что ждать от рубля?
• Ранее оценивал справедливый курс около 85-90/USD без ужесточения валютного контроля и вплоть до 80-85 с ним.
• С почти 100/USD в июле, курс, балансирующий внешнюю торговлю (с учётом доли рубля в экспорте/импорте), опустился до 88-81 в августе-сентябре.
• При обязательной продаже валюты ~50-60% в текущих условиях оценки снизятся до 70-75/USD. Но есть ещё отток капитала!
• Если взять прогноз на 4К23 с ростом экспорта, снижением импорта (реакция на курс и ужесточение политики ЦБ/снижение спроса) и оттоке капитала ~$15-18 млрд. за квартал, то получим диапазон ~83-86/USD.
🔮 Иными словами, грубые оценки говорят, что курс ниже 90/USD вполне реален. Но многое будет зависит от выбранного % обязательной продажи экспортной выручки. Полагаем, что "жестить" власти не будут, чтобы рубль не укрепился слишком сильно. Опять же, есть бюджет...
‼️Все комментарии носят информационный характер, отражают мое личное мнение и не связаны с какой-либо организацией. Любые ссылки только на ТГ-канал
🛢️ Нефтяные доходы уверенно растут, несмотря на действующие ограничения по добыче/экспорту
• Оценки за предыдущий месяц, как видим, Минфин скорректировал заметно вниз, но все равно - объемы высокие.
• Экспортёрам придется продавать валюты больше для уплаты налогов.
• Параллельно, ЦБ не зеркалирует эти высокие допдоходы в рынок, т.е. покупка валюты/золота проходит внутри баланса ЦБ.
• Не забываем, что с октября стартуют новые экспортные пошлины. Они не такие большие (~50 млрд руб в месяц), но идут тоже в копилку факторов поддержки для рубля.
В итоге, уверенно перешагнуть отметку 100/USD и там закрепиться, думаю, будет непросто, и в течение месяца рубль может даже немного подрасти
‼️Все комментарии носят информационный характер, отражают мое личное мнение и не связаны с какой-либо организацией. Любые ссылки только на ТГ-канал
💭 Небольшой блиц-комментарий к дискуссии у @c0ldness о последних данных по экономике, недельной инфляции и возможной реакции ЦБ на все это "безобразие" - либо уже хватит 15%, либо можем получить ещё ...
Читать полностью…
🇺🇲 Поднять нельзя(,) оставить...
📢 ФРС ожидаемо сохранила ставку 5.25-5.50%
• Битва с инфляцией ещё не выиграна, но риторика была довольно взвешенной ввиду сильного ужесточения финансовых условий (рост $ ставок с конца лета и требований банков к заёмщикам, крепкий доллар), которые будут тормозить ВВП, занятость и инфляцию, позволяя ФРС дальше не усердствовать.
• Пауэлл повторил, что политика уже жесткая – в недвижимости и производстве это явно видно. ФРС продолжит оценивать прогресс на пути к 2% инфляции, пытаясь минимизировать издержки для экономики.
• Рецессии по-прежнему не ждут, особенно в свете устойчивости рынка труда/экономики при постепенном (пусть и неоднородном) замедлении инфляции. Высокая занятость при смещении роста зарплат ближе к уровням, соответствующим 2% инфляции, ФРС устраивает – помогает возврат людей на рынок труда после ковида и миграция.
• Пауза в ставках не исключает дополнительного их повышения, если потребуется, пока это основной вопрос. Речи о снижении ставок нет, до этого далеко. ФРС явно недооценила «силу» потребителя и бизнеса от постковидных избыточных сбережений и устойчивого финансового положения.
• Но и готового плана на декабрь и последующие заседания нет – «балом будет править» статистика и «здоровье» рынков.
🔍 Что это значит?
Месяц назад на квартальном звонке для клиентов базовым сценарием была неизменность ставки, и этот сценарий по-прежнему актуален (здесь не подсвечивал). Жду заметного торможения ВВП в США с 4К23, что поможет замедлению инфляции.
Сегодняшние данные о дальнейшем ухудшении ситуации в промышленности, снижения занятости и инфляции (индексы ISM) это подтверждают, несмотря на все еще высокие цифры по числу рабочих мест от ADP и числу открытых вакансий (это назад-смотрящая статистика).
💰 А что по рынкам?
• Такая позиция ФРС позитивна для кривой US-Treasuries, что мы сегодня и видим в снижении доходностей. Но рост премии за риск/срок в длинных бумагах из-за бюджетных/долговых рисков вряд ли позволит долларовым ставкам быстро вернуться на более приемлемые уровни. Да и ФРС в этом вряд ли заинтересована.
Поэтому диапазон 4.60-5.00% по 10-летним UST на ближайшие месяцы может сохранится, далее жду постепенного смещения вниз к 4.00-4.50% к концу 2024.
• Кредитные спреды в глобальных суверенных/корпоративных бондах все еще недостаточно широкие для их осмысленной покупки.
• В акциях США баланс рисков на горизонте 2024 явно смещен в сторону снижения (рынок дорог при текущих и ожидаемых реальных ставках ФРС, будущий рост прибылей выглядит завышенным), но до конца года рынок может предпринять еще одну попытку роста благодаря стабилизации ставок и все еще неплохой отчетности.
Да и "подарки" к Рождеству инвесторы явно захотят наторговать... 😁
UPD: в сноске у ЦБ по средней ставке на 2023 15-15.2%, пропустил сразу - т.е. в декабре есть возможность повышения до 15.50-16%, что несколько меняет верхнюю точку возможной траектории на 2024 относительно моих исходных оценок, но не так сильно
И в 2025 средняя ставка 7-9% при нейтральных 6-7%, т.е. политика долго будет жёсткой - опять же, причина для корректировки % бондов вверх
⏩ Центральный Банк идёт "ва-банк"
📢 ЦБ повысил ключевую ставку на 200 б.п. до 15% при базовом прогнозе/консенсусе 14%, хотя вероятность 15% была высока.
❗Прежнего сигнала о дальнейших действиях «…будет оценивать целесообразность дальнейшего повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях» в пресс-релизе нет.
🔍 Какие аргументы для такого решения?
• Усилившееся инфляционное давление сверх сентябрьских ожиданий, спрос превышает возможности предложения, повышенные инфл. ожидания (ИО), как и темпы роста кредитования
• Меньшее снижение бюджетного стимула, чем предполагалось ранее, в случае увеличении дефицита потребуется ещё более жесткая политика
• Проблемы с поиском трудовых ресурсов и их растущий дефицит
• Смешанная реакция разных сегментов кредитного рынка на ужесточение политики – по льготным программам реакция слабая
• Необходимость поддержания жесткой политики для ограничения масштабов отклонения инфляции вверх от 4%
• Среднесрочные инфляционные риски остаются существенными
📊 Как изменились прогнозы ЦБ?
• Прогноз инфляции на 2023 повышен c 6-7% до 7-7.5% (ЛОКО 7.2-7.5%), в 2024 ждет инфляцию 4-4.5% при прежних 4% (ЛОКО 4.5-5.5%)
• Прогноз роста ВВП в 2023 повышен до 2.2-2.7% с 1.5-2.5%, поэтому в 2024 остались прежние 0.5-1.5%
• Повышение прогноза по росту кредитования на 2023 (с 14-18% до 17-20%) и понижение на 2024 (с 7-12% до 5-10%)
• Профицит текущего счета ожидается на уровне $60 млрд. в 2023 и $75 млрд. в 2024 vs прежних $45 млрд/$50 млрд
⚠️ Прогноз по средней ключевой ставке на 2023 составляет 9.9%, на 2024 повышен с 11.5-12.5% до 12.5-14.5% как и предполагалось в среду.
Это допускает её неизменность на декабрьском заседании, но в 2024 возможны совершенно разные траектории:
• от 15% в начале 2024 и постепенного снижения до 8.5-9% в оптимистичном сценарии
• до неизменности у 15% в 1П24 с последующим снижением к 12-12.5% к концу 2024 в базовом
• и, технически, даже повышение до 17% к марту-апрелю с более резким снижением к 9.50-10% в 2024 в самом пессимистичном варианте
🔮 Что это значит?
ЦБ в полной мере использовал возможность более резкого повышения ставки в привязке к новому прогнозу, что объясняется возросшими инфляционными рисками. Я ждал 15% к декабрю, но ЦБ решил действовать более активно. На 2024 регулятор оставил себе очень широкий спектр возможностей, но пока я бы ориентировался на связку базового и пессимистичного сценария из вышеназванных, учитывая тезис ЦБ о необходимости «продолжительного периода жестких денежно-кредитных условий» и высоких рисков инфляции 4.5-5.5% в 2024
Коллеги из @xtxixty считают, что ЦБ пойдет на более агрессивное повышение ставки - сразу до 15%.
Вполне возможный вариант: новый прогноз позволит легко коммуницировать любое решение. Логичнее сдвинуть ставки вверх быстро, в нужной степени ужесточив денежно-кредитные условия, если есть уверенность в прогнозах. Да и "ужасный конец", в некотором смысле, лучше, чем "ужас без конца".
С другой стороны, при высокой неопределенности любых прогнозов действовать вновь очень жёстко, возможно, не самый лучший вариант. Поэтому шаг в 100 б.п. с широким диапазоном прогнозов по ставке обеспечит необходимую жесткость сигнала и пространство для маневра в обе стороны.
Поэтому, думаю, ЦБ будет выбирать шаг из диапазона от +100 до +200 б.п., но чуть больше шансов на +100 б.п.
Завтра узнаем...😃
🔮 Что ждать от ЦБ и рынков?
Сентябрьский сценарный прогноз предполагал рост ставки ЦБ до 14-15% в базовом и 15-17% в рисковом сценарии.
• Инфляция пока идет по рисковому сценарию – только вышедшие недельные цифры 0.24% н/н и 6.55% г/г без волатильных компонент дают сохранение темпа 0.2% прошлой недели и выход к 0.85-0.95% м/м в октябре, т.е. двузначную (10-11%) сез-скорр. инфляцию за год.
• Но лучше прогнозов пока складываются ИО населения, подтягиваются выше и рыночные ставки, способствуя ужесточению ДКУ.
Поэтому базово жду от ЦБ 14% в пятницу и, вероятно, 15% в декабре с медленным снижением до 10.50-11% к концу 2024.
💰 Актуальная для США история базовых ставок «higher-for-longer» и болезненный рост долларовых ставок, полагаю, может оказаться актуальным и у нас.
• Доходности ОФЗ выглядят неоправданно-заниженными относительно ожидаемой траектории ставки ЦБ.
Технические факторы – свободная ликвидность у банков, отсутствие нерезидентов и первичного предложения в коротких бумагах от Минфина – способны и далее смягчать реакцию ОФЗ на рост ставки и жесткую риторику ЦБ, но остановить процесс подстройки вряд ли смогут. Помним и про избыточное первичное предложение от Минфина с 2024 на 4+ трлн. в год.
Поэтому основная рекомендация - оставаться в корп. флоутерах и фондах денежного рынка
• Рубль сейчас и далее будет больше реагировать на улучшение баланса потоков, нежели уровень ставки (допускаю 91-93/USD к концу 4К23 и 89-91 в 1К24)
• Акции к ставке тоже вряд ли будут сильно чувствительны, но жесткая риторика ЦБ, допускаю, будет сдерживать дальнейший рост в бумагах, чувствительных к внутреннему спросу/ставке. Да и дивидендные истории при ставках 14-15% также станут менее интересными
💨 Как менялись денежно-кредитные условия?
📖 В обзоре за август-сентябрь ЦБ отметил ужесточение ДКУ (вышел 10 октября) за счет роста ставок в некоторых сегментах рынка, но рост инфл. ожиданий, сужение кредитных спредов и бурное кредитование действовали в обратную сторону.
❓ Что имеем к текущему моменту?
• Ужесточение ДКУ если брать ИО населения и их смягчение по ИО компаний
• Жесткую ДКП, если сравнить ставку ЦБ и ИО населения – при 14% «ключе» получим 2.8% или второй максимальный уровень с 2014
• Ужесточение ДКУ по вкладам физлиц – после роста в сентябре с 9.66% до 10.19% в первой декаде октября имеем 10.18%, в октябре жду среднюю 9.1-9.2% или -2.1% за вычетом ИО, это исторический максимум (!), в 2017-19 выше -2.4% не поднимались
• Мягкие ДКУ по кредитам физлиц – в августе видим снижение ставки с 12.5% до 12.3%, к октябрю жду возврат к 12.8% (уровни мая-июня), а за вычетом ИО рост с 0.8-0.9% до 1.7% vs 2.1-2.5% в апреле-июне и 2-4% в 2017-19 (когда инфляция была у цели)
• Жесткие ДКУ по вкладам/кредитам компаний – корректировки на ИО населения моих оценок ставок в октябре (10.2%/12.8%) выводит их на уровни начала 2015 и выше показателей 2017-19
• Ужесточение всё еще мягких ДКУ на рынке корп. бондов – спред средней доходности по индексу IFX-Cbonds к ставке ЦБ с прошлого заседания ЦБ вырос на 100 б.п. (средняя дох-ть 13.7%), но с учетом вероятных 14% в пятницу ДКУ в этой части рынка останутся мягкими (около -40-50 б.п.)
• Сравнение же всех этих ставок с сез-скорр. месячной инфляцией в годовом выражении (~15% в сентябре с постепенным снижением до 8-10% к декабрю и 6-8% к июню 2024, в зависимости от инфляционного сценария) будет смещать ДКУ в сторону ужесточения, но по масштабам мы будем лишь приближаться к условиям 2017-19, которые ЦБ рассматривает в качестве ориентира для успешной политики
🔮 Иными словами, рост ставки до 14% в октябре и, возможно, 15% к концу года «де-юре» ужесточит ДКУ достаточно, чтобы рассчитывать на возвращение инфляции к цели в 2024. Но многое в реакции ЦБ будет по-прежнему зависеть от изменения ИО и уровней сез-скорр. инфляции.
⚖️ Крепкий рубль и инфл. ожидания как "успокоительное" для ЦБ?
🔍 От пятничного заседания ЦБ аналитики/экономисты, в среднем, ждут повышения ставки на 100 б.п. до 14% и до 15% к концу года.
📈 Похожие прогнозы и у денежного рынка, учитывая:
• ставки обеспеченного кредитования RUSFAR на 1 мес./3 мес. в 13.52%/14.31%
• ставки ROISFIX на 1-3 мес. в 13.75%-14.25% говорят о том же, а 15-14% на 1-2 года сигнализируют о рисках высоких ставок надолго и большой неопределенности.
🪨 Практически не реагируют на ожидания по ставке лишь ОФЗ, где доходности бумаг от 1 года стабильны ~12.10-12.50%.
📢 А в публичной плоскости (чаще, Telegram-аналитике) появляются комментарии, что рост рубля с 97.50-98/USD неделю назад до текущих 93.00-93.50 и улучшение инфл. ожиданий (ИО) населения в октябре с 11.7% до 11.2% снижают необходимость в повышении ставки.
Давайте разбираться...
📉 Прибыль банковского сектора в сентябре снизилась на 16% месяц к месяцу
В сентябре она составила 296 млрд рублей. Как отмечает регулятор в своем обзоре, основным фактором стало сокращение доходов от валютной переоценки — со 106 млрд рублей в августе до 8 млрд рублей в сентябре.
С начала года сектор в результате заработал 2,7 трлн рублей, из них 0,6 трлн приходится на валютную переоценку.
❤️ Читайте подробнее на сайте
@frank_media
💡🌡️🚂 Тарифы как риск для ЦБ?
📢 В пятницу зампред ЦБ А.Заботкин заявил, что новые параметры индексации регулируемых тарифов скажутся на решении по ставке.
🔍 Как изменились планы по тарифам?
Сравним их средний рост в 2024-25 и отдельно в 2024 в прогнозах Минэка прошлого и этого года:
• в 2024-25 видим дополнительные 2-3% для тарифов ЖКХ и 4-6.5% для ж/д перевозок из общих +7.5-10%
• отдельно в 2024 речь о 3.5% и 2-7% по ЖКХ и ж/д перевозкам из общих 9-11%
• для сравнения, власти ждут среднюю инфляцию в 4.3% и рост цен в обработке искл. нефтепродукты (proxy для базовых цен производителей) на 5.6%
Вряд ли эти цифры соответствуют принципу «инфляция минус», который изначально составлял базис подхода к индексации тарифов с целью ограничения их влияния на общую инфляцию и стимулирования госкомпаний к повышению собственной эффективности.
Сейчас рост тарифов почти вдвое превышает целевую инфляцию в 4%, что явно усложняет задачу ЦБ
💬 Перечень экспортеров, обязанных продавать валютную выручку, не будет опубликован, учитывая недружественные действия ряда стран, заявил пресс-секретарь президента Дмитрий Песков.
Указ об обязательной продаже валютной выручки останется закрытым, добавил он.
@kommersant
📖Большая книга макро – обновление
👨👩👧👦Если нужно срочно подготовиться к экзамену по российскому макро...
... или быстро понять, что происходит...
... или если из головы вылетели числа по бюджету на следующую трехлетку...
... или не было времени читать Твердые цифры
➗Мы консолидировали обдуманное и делимся с вами – дорогими читателями!
#макровкаждыйдом #95страницотборногомакро #поделисьзнанием #большаямакропись #очембоялисьспроситьвкомментариях
@xtxixty
☝️ Ну, а это, "качественный" аспект принятого решения из опроса читателей @c0ldness
Читать полностью…
✍️ Президент РФ Владимир Путин подписал указ об обязательной продаже выручки в иностранной валюте, получаемой отдельными российскими экспортерами по внешнеторговым контрактам.
Указ распространяется на 43 групп компаний, относящихся к отраслям топливно-энергетического комплекса, черной и цветной металлургии, химической и лесной промышленности, зернового хозяйства.
@kommersant
📌 О нефтегазовых доходах и проведении операций по покупке/продаже иностранной валюты и золота на внутреннем валютном рынке
Ожидаемый объем дополнительных нефтегазовых доходов федерального бюджета прогнозируется в октябре 2023 года в размере 513,48 млрд руб.
Отклонение фактически полученных нефтегазовых доходов от ожидаемого месячного объема нефтегазовых доходов по итогам сентября 2023 года составило -114,76 млрд руб.
Таким образом, совокупный объем средств, направляемых на покупку иностранной валюты и золота, составляет 398,72 млрд руб. Операции будут проводиться в период с 6 октября 2023 года по 7 ноября 2023 года, соответственно, ежедневный объем покупки иностранной валюты и золота составит в эквиваленте 18,12 млрд руб.
#МинфинСообщает #бюджет